中国黄金期货和现货价格关系的实证研究

内容提要

文章使用2008年1月至2023年9月的上海期货交易所主力黄金期货合同价格和上海黄金交易所AU（T+D）现货价格数据，通过运用Johansen协整检验、Granger因果检验以及脉冲响应函数，探讨了黄金期货与现货价格的相互关系纽约黄金期货价格。研究结果显示，黄金期货价格与黄金现货价格之间存在显著相关性，且二者存在长期均衡关系，期货价格能够引导现货价格的变动，但反向关系则较弱。

一、引言

黄金一直以来都被认为是一种避险资产，具有独特的价值纽约黄金期货价格。它不仅在金融市场中扮演了货币的角色，还在工业、珠宝、艺术和科技等领域发挥了关键作用。黄金期货市场作为黄金金融衍生品的核心，为投资者提供了多元化的投资渠道，为金融机构提供了更丰富的创新空间，为企业提供了更多的风险对冲工具，并且促进了市场的多样性和灵活性。上海期货交易所在2008年1月正式推出黄金期货合约，自此之后中国黄金期货市场迅速崭露头角，市场规模不断扩大，交易量逐渐增加，引发了市场和学术界的广泛关注。

关于中国黄金期货市场和现货市场之间的关系，学界尚未形成统一结论纽约黄金期货价格。刘飞等（2013）通过运用VECM和PT等多个模型，对我国黄金市场的高频数据进行了深入研究，发现期货市场在信息传递中扮演了重要角色，其对现货市场产生显著影响。徐雪和罗克（2014）通过协整检验、误差修正模型等计量方法，实证研究了我国黄金期货和现货市场之间的联动关系，他们认为我国的黄金期货价格对现货价格的影响较为有限，也即中国黄金期货市场尚不具备充分的价格发现功能。黄国轩（2019）则认为，中国的黄金现货市场对期货市场具有更为迅速和显著的影响，并且在价格发现方面发挥了一定作用。

本文旨在研究近15年来中国黄金期货价格与现货价格之间的关系，以揭示黄金市场中期货与现货之间的价格引导机制纽约黄金期货价格。通过分析这一关系，不仅能够更好地理解黄金市场的运作机制，还可以为市场参与者提供有益的信息，帮助其更好地进行决策和风险管理。

二、数据和研究方法

（一）研究方法

本文实证研究的主要思路是：

首先，对时间序列进行描述性统计分析以了解数据的统计特征，随后进行相关性分析以判断序列之间的相关关系纽约黄金期货价格。之后运用Johansen协整检验方法来检验黄金期现货价格之间是否存在长期均衡的稳定关系。

其次，运用ADF单位根检验方法来检测序列是否具有平稳性纽约黄金期货价格。在确认时间序列的平稳性之后，进行最优滞后阶数的选择。前述工作完成后，构建VAR模型，随即为保证研究的准确性对该模型是否具有稳定性进行检验。

然后，运用Granger因果关系检验方法来分析期货与现货价格之间是否存在因果关系，判断价格之间是否存在引导关系纽约黄金期货价格。最后，通过脉冲响应函数考察外部冲击对价格造成的影响。

（二）数据选取和特征描述

本文选取2008年1月9日至2023年9月28日，也即自我国正式推出黄金期货合约15年以来的日度数据进行研究纽约黄金期货价格。关于黄金期货价格数据，本文选用每个交易日当天最活跃的合约的日收盘价作为代表，来形成一个连续的期货合约，数据来源于上海期货交易所。关于黄金现货价格数据，本文选用在黄金现货市场上交易量最大的AU（T＋D）的每日收盘价来作为现货价格的代表，数据来源于上海黄金交易所。

展开全文

本文以F表示黄金期货价格，以P表示黄金现货价格，同时用DF和DS分别代表它们的收益率纽约黄金期货价格。为确保研究结果更为稳健可靠，本文对数据进行了对数处理。

1. 数据的统计特征

本文对数据序列进行描述性统计分析，研究发现黄金期货和现货价格不服从标准正态分布纽约黄金期货价格。黄金期货和现货价格的均值分别为301.465和299.902，这表明两者的均值非常接近，但黄金期货价格略高于黄金现货价格。标准差显示了价格的离散程度，两者的标准差分别为68.345和68.213，说明它们的价格分布相对分散，标准差较大。偏度和峰度提供了分布形状的信息，黄金期货和现货价格的偏度分别为0.363和0.386，峰度分别为2.332和2.331，说明分布略微右偏。而黄金期货和现货收益率的均值和标准差都十分接近于0，表明它们的分布相对较稳定，波动较小，这符合金融市场中资产价格的随机波动特征。

2. 相关性分析

图1展示了黄金期货价格F和黄金现货价格S随时间变化的趋势纽约黄金期货价格。由图1可以观察到，黄金期货与现货价格的变化趋势非常相似，这在一定程度上说明了两者的相关关系。

图1 黄金期货与现货的价格走势图

本文对黄金期货与现货价格进行游程检验，发现F与S的相关系数为0.9997，非常接近于1，表明黄金期货价格和现货价格之间具有极高的正相关性纽约黄金期货价格。

3. Johansen协整关系检验

由前文可知黄金期货和现货的价格走势存在高度的一致性，接下来本文便检测两者是否能在长时间内保持这种一致性纽约黄金期货价格。本文通过Johansen法对其长期稳定性进行检验。

协整检验结果显示，当原假设为r=0，也即假设不存在协整关系时，迹统计量为100.1131，大于5%临界值15.41，因此拒绝原假设纽约黄金期货价格。当原假设为r≤1，也即假设最多存在一个协整关系时，迹统计量为0.6951，小于5%临界值3.76，因此接受原假设。可以得出结论，F和S之间存在协整关系，也即黄金期货价格和现货价格之间的关系在长时间内是稳定的。

三、实证研究

（一）ADF单位根检验

在构建VAR模型之前，需要确保选定变量的时间序列是平稳的，也即时间序列中的统计性质不随时间而变化纽约黄金期货价格。否则当时间序列包含趋势或季节性成分时，变量之间可能存在高度的相关性，但并不代表它们之间有因果关系，这可能会导致伪回归问题。

本文使用ADF单位根检验法对数据进行平稳性检验纽约黄金期货价格。平稳性检验结果显示，F和S的ADF值分别为-0.563和-1.225，在1%、5%和10%的显著性水平上都大于相应的临界值。同时，F和S的p值分别为0.8791和0.6626，两者均大于0.05，因此不能拒绝原假设。由此说明，黄金期货价格和现货价格序列是非平稳的。

DF和DS是黄金期货和现货价格的对数收益率，而收益率是价格的一阶差分序列纽约黄金期货价格。序列在经过一阶差分后，期货和现货收益率的ADF值分别为-48.921和-47.020，在1%、5%和10%的显著性水平上都低于相应的临界值。同时，DF和DS的p值为0.0000，小于显著性水平，也即拒绝原假设。因此可以得出，黄金期货价格和现货价格的收益率序列是平稳的。

（二）构建VAR模型

由上述分析可知，如果对变量F和S直接构建VAR模型，将可能导致模型出现伪回归的问题纽约黄金期货价格。因此本文使用价格序列的一阶差分变量，也即收益率序列DF和DS进行建模，使得模型更加准确可靠。

1. 确定最优滞后阶数

构建VAR模型时，需要确定模型的滞后阶数，也即当前时刻的变量值依赖于过去几个时刻的值纽约黄金期货价格。如果滞后阶数较多，则需要更多的参数，模型变得更加复杂，可能导致模型过度拟合。如果滞后阶数较少，模型则可能无法捕捉数据的全部动态特征。根据LR统计量和HQ信息准则以及SC信息准则，综合考虑模型的拟合能力和复杂性，本文研究得出最佳滞后期是滞后1期，因此建立滞后阶数为1期的VAR模型。

2. 模型稳健性检验

为保证在引入脉冲时，模型不会出现系统性的爆炸或衰减，需要对VAR模型进行稳定性检验，以确保其结果是准确可靠的纽约黄金期货价格。图2展示了VAR模型的特征根图，可以发现模型特征根倒数的绝对值均小于1，说明模型是稳定的，也即脉冲响应函数的计算结果是有意义的。

图2 VAR模型特征根图

（三）Granger因果关系检验

Granger因果关系检验可以检测两个时间序列之间是否存在因果关系，也即一个时间序列的过去值是否能够预测另一个时间序列的当前值纽约黄金期货价格。为探究中国黄金期货收益率能否预测现货收益率，抑或黄金现货收益率能否预测期货收益率，本文对DF和DS进行Granger因果关系检验。

检验结果显示，在DF对DS的Granger因果关系检验中p值为0.000，小于0.05，拒绝原假设纽约黄金期货价格。因此，DF对DS存在Granger因果关系。在DS对DF的Granger因果关系检验中p值为0.247，大于0.05，接受原假设。因此，DS对DF的Granger因果关系不显著。由此可以得出结论，黄金期货价格收益率对黄金现货价格收益率有预测能力，而黄金现货价格收益率对黄金期货价格收益率的预测能力则较弱。

（四）脉冲响应分析

脉冲响应函数描述的是在一个内生变量的随机误差项上施加一个标准差大小的冲击后，对所有内生变量的当期值和未来值产生的影响，可以通过脉冲响应函数来了解变量之间的传导效应和相互关系纽约黄金期货价格。本文利用脉冲响应函数来分析黄金期货和现货市场之间的互动关系，脉冲响应结果如图3和图4所示。

图3 DF对DS的脉冲响应

图3展示了DF对DS的脉冲响应，当黄金期货市场受到冲击后，黄金现货市场在第一期便受到正向影响而达到峰值0.008纽约黄金期货价格。随后逐渐减弱并趋于平稳，并在第三期逐渐趋向于零。这说明中国黄金期货市场和现货市场之间存在价格传导机制，当期货市场受到冲击时，这一冲击会迅速传递给现货市场。

图4 DS对DF的脉冲响应

图4展示了DS对DF的脉冲响应，当黄金现货市场受到冲击后，黄金期货市场在第二期达到峰值0.0009，随后快速下降，在前四期表现为震荡状态，至第五期趋近于零纽约黄金期货价格。这说明黄金期货市场对于现货市场冲击的反应存在一定的滞后性，同时虽然冲击传递到了期货市场，但该冲击的效应较为微弱。该研究结果和前文Grange因果关系检验所得出的结论相符，研究结果表明在黄金市场中期货价格的影响更为显著，其对现货价格具有引导作用。

四、结论与建议

本文通过建立向量自回归（VAR）模型，对2008年至2023年中国黄金期货与现货价格进行实证研究，得出以下结论与建议纽约黄金期货价格。

（一）结论

首先，本文运用Johansen协整检验方法分析了黄金期货价格和黄金现货价格之间稳定性的关系纽约黄金期货价格。研究结果显示，两者之间存在显著的相关性，并且具有长期均衡的关系。这说明中国黄金期货市场与黄金现货市场之间具有紧密且一致的联系，期货市场能够反映现货市场的价格信息。

其次，本文运用Granger因果方法分析了黄金期货市场与现货市场价格之间的引导关系纽约黄金期货价格。研究结果显示，黄金期货市场对黄金现货市场有预测能力，而黄金现货市场对黄金期货市场的预测能力则较弱。

最后，本文运用脉冲响应分析考察了外来冲击对黄金期货与现货价格互动性的影响，研究结果表明黄金期货市场在价格发现中的作用更为显著，期货价格能够引导现货价格的变动，但反向关系则较弱纽约黄金期货价格。

（二）建议

第一，推动基础设施建设，强化市场服务水平纽约黄金期货价格。在交易服务方面，可以进一步扩大夜市交易和全球交易时段的覆盖，以加强国内市场与国际市场的深度融合。在交割服务方面，可以进一步提升实物黄金流通效率。在清算服务方面，可以进一步推动数字化管理体系，以提高保证金存管服务的便捷性。

第二，促进投资主体多元化，增强黄金市场活力纽约黄金期货价格。目前黄金市场以机构投资者为主，应增大对个人投资者的引入，实现市场参与主体的多样化，从而提高市场的流动性和活力。可以提供更加便捷透明的投资渠道、更加丰富的投资产品，来吸引个人投资者的参与。同时加大对个人投资者的引导教育，使其了解黄金市场的特点、投资策略以及风险管理。

第三，加大市场监管力度，有效防范控制风险纽约黄金期货价格。在推动黄金市场发展的进程中，防控系统性风险是重中之重。可通过实时监测市场交易情况、价格波动和交易量等数据来加强对市场的监管，及时在事前进行风险提示。通过设立有效的预警系统，确保投资者在市场波动时能够及时采取措施。同时，要强调保值先于增值的原则，引导投资者树立保值意识，加强对存在赌性的高风险投机行为的监管，以维护市场的稳定和投资者的权益。

作者：吴虹晓纽约黄金期货价格，上海大学经济学院